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美联储官员卡普兰希望尽早开始 讨论 收缩购债 计划①达拉斯联储银行行长RobertKaplan称，“希望尽快”讨论如何收缩刺激 政策；②Kaplan在线上活动中表示，“显而易见 的是”，美联储将比他12月预测的更早达到实质性进一步进展这个减码门槛； 预计美联储将在“2022年某个时候”达到就业和通胀目标③预计在年末失业率将降至4%以下，美国经济2021年将增长6.5%，“ 有可能更好”。


  预计到年底PCE通胀率将达到2.25%，夏季价格水平将大幅 上涨，他将仔细关注 这一形势；如果美联储能开始“减少购买”，经济将“健康得多”，这会是“ 明智”做法；④他不想“预判”美联储是否会在开始 加息前先完成对资产购买计划的收缩；由于人口老龄化，预计劳动参与率将在10年内 下降到61%；“劳动力供应可能更紧张一点，比就业率下降所显示的闲置程度要 小一点”　 商品 价格上涨，美联储会加速收紧吗？　　随着 商品价格的显著上涨，通胀成为当前海内外宏观环境的重要变量和 市场的热点话题，也成为市场认为影响美联储 货币政策的重要因素。


  对于不同国家/地区而言， 大宗商品价格是内外通胀预期一致的基础。


  而对于市场机构与海外央行等政策制定者而言，商品价格上涨有着不同的含义，一方面，市场较为直接地将商品价格的上涨等同于通胀，将短期所见的情况线性外推至在长期；另一方面，央行强调CPI、核心CPI指标作为衡量通胀的关键指标，并且强调关注通胀的持续性和长期性。


  这使得市场和政策制定者在进行广泛的讨论。


  　　当前情景的一个特征是供、需分别受到疫情和政策等不同因素的影响，各自发生变化，在这种情况下，美联储政策预期面临着两难困境：如果疫情恶化，那么供给恢复进一步受到约束，通胀乃至滞涨成为市场对于货币政策担忧的重点；如果疫情好转，那么 经济复苏将使得货币政策维持宽松的必要性下降。


  经济复苏带来的政策转向无可厚非，但是通胀是不是会成为当前美联储加快政策转向的助推剂呢？　　在经济复苏的大趋势下，美联储下一步的政策举措是货币政策正常化和削减月度购债规模（Taper），在《美联储政策的“两难”与Taper的潜在影响》中，我们已经分析了2013年美联储货币政策转向对于全球资本市场和新兴经济体的影响，本次美联储货币政策收紧的方式与顺序路径将与2013年接近。


  　　不过，当前与2013-2016年相比存在较大差异，2011-2019年的强美元环境下，大宗商品价格处于下行周期中，而我们认为美元周期的影响或决定了诸多资产价格的中期趋势，因此对当前的参考意义或有不足。


  我们进一步回顾了 2003-2005年美联储进入一轮加息周期的过程中，美联储对商品价格和通胀的看法。


  　　90年代末，美国互联网泡沫不断累积，IT投资快速增长，经济走向过热。


  2000年互联网泡沫破灭、美股大跌，叠加此后爆发的“911事件”，美国经济陷入衰退，美联储连续降息，直到2004年5月，美联储才重新进入加息周期，在本轮加息周期中，美联储通过17次加息将联邦基金利率从1%上调至了5.25%。


  　　我们梳理了美联储货币政策声明中货币政策的操作和对经济、通胀等问题的讨论。


  回顾2003年开始的大宗商品价格上涨时期，美联储政策可以分为三个阶段：　　第一阶段：2003.1-2003.6，加大宽松；　　第一阶段：2003.8-2004.5，维持宽松；　　第三阶段：2004.6-2006.6，进入加息周期。


  　　而对应来看，我们发现大宗商品价格涨幅最大的阶段实际上为第二阶段，CRB现货指数上涨22%，而美联储在这近10个月的时间内一直选择按兵不动。


  而在美联储开启加息周期并连续加息的2004年6月-2006年6月，CRB现货指数上涨10.2%，涨幅低于第二阶段。


  　 人民币 升值与资产价格走势　　未来一段时间的重要变量在于 人民币 汇率。


  5月以来美元兑人民币汇率明显走强，目前已突破6.4%，过去1个月的升值幅度超过1个百分点。


  这对国内市场造成了明显影响，上证综指重回3600点附近，市场风格出现回归大盘白马股的迹象。


  为什么人民币汇率在此时大幅升值，人民银行对汇率的态度是什么？回答清楚这些问题有助于我们判断未来人民币汇率走势以及对国内资产价格的影响。


  　　1、人民币升值是因还是果？　　5月以来人民币汇率明显走强，美元兑人民币汇率、人民币汇率指数均达到疫情后的最高水平。


  此前的国务院常务会议提出了三项稳定国内 工业品价格的措施，其中就包括了货币政策和汇率政策。


  因此，有部分投资者认为政策有意图通过人民币升值来应对国内工业品价格的快速上涨，从而造就了短期内人民币汇率的加速升值。


  　　我们认为这种看法值得商榷。


  首先，国内外 涨价商品有明显差别，海外商品涨价以基本金属为主，例如铜、铝、锡等。


  除了铝价与国内供给有明显关系外，其他商品涨价与国内关系不大。


  今年以来国内涨幅较大的商品主要集中于房地产上下游，如螺纹钢、玻璃等。


  这些商品涨价不是产能的问题，而是碳中和目标限制了产能利用率。


  人民币升值并不能解决国内工业品涨价的问题。


  　　其次，退一步讲，即使存在 输入性通胀压力，我国的经济状态也不支持出现通胀持续上行的基础。


  一则，从产出缺口的角度看，上半年我国经济仍在潜在增速的下方，负产出缺口下难以发生持续的价格上涨。


  二则，从总供求关系看，内需有明显短板，国内总供给大于总需求水平，供需关系也不支持国内价格水平持续上升。


  这些情况体现为当前PPI同比高企，但CPI同比仍在低位震荡，价格传导不顺畅；就业市场的结构性矛盾突出。


  换句话说，我国输入性通胀压力有限，没有必要动用汇率工具。


  　　最后，从国务院常务会议的政策安排看，稳定商品价格走势主要以保供稳价、加强市场市场监管为主，对货币政策和汇率的要求是保持稳定，合理引导市场预期。


  很显然，近期人民币快速升值已经对市场预期造成冲击，而且主动引导汇率还会限制国内货币政策的独立性和有效性。